一年凈賺127億，但為保住利潤，魏建軍還要拼

長城汽車利潤背后的財技與隱憂。

數據分析｜中央財經大學 徐卓然 李約燃（王彥超教授研究團隊）

文｜《中國企業家》記者 任婭斐

在車企掌門人中，長城汽車董事長魏建軍的出鏡頻率或許是最高的。

7月8日上午，長城汽車發布了35周年短片《年方35》，魏建軍站在舞臺中央深情演講，“35歲開場而已，加油充電干就完了?！?/p>

在此之前的7月2日，魏建軍入駐B站，自稱是一名“60后萌新UP主”。一本正經的“老魏”，認真作答了6個B站入學考試題，正確率達50%。

魏建軍是技術出身，過去數十年頗為低調。但自去年開始，魏建軍轉變風格，頻繁觸網——開設個人賬號，參與直播，入駐抖音、小紅書，與雷軍連麥、互動……用他自己的話講，要“做高質量的網紅”。

在汽車行業白熱化競爭態勢下，魏建軍對銷量也有自己的理解。

“長城不害怕銷量下滑，銷量前十名的車企大部分都虧錢了，”“寧可市占率少一點，也不去追求沒有意義的銷量。”在去年回應銷量問題時，魏建軍說。

從2016年到2023年，長城汽車銷量在100萬～130萬輛內起伏，更多品牌、新車并沒有帶來更高銷量。當銷量增長空間有限時，魏建軍選擇犧牲部分銷量、保住利潤。

但在今年第一季度，長城汽車業績出現了一些不太好的苗頭。

2025年第一季度，長城汽車總營收為400億元，同比下降6.63%；歸母凈利潤為17.51億元，同比下滑45.6%；扣非歸母凈利潤為14.69億元，同比下滑27.12%；毛利率為17.84%，同比下降1.53%。

長城汽車在財報中坦言，利潤下滑源于兩大因素：一是正處于產品換代升級周期，主力車型銷量承壓；二是直營體系建設投入增加導致成本攀升。

長城汽車能否保住利潤，延續以往的“賺錢術”？在汽車行業紅海競爭格局下，魏建軍在資金管控方面如何布局，保證長城汽車這艘巨輪行穩致遠？我們分析了長城汽車2020年～2024年的財報，試圖尋找以上問題的答案。

長城汽車“賺錢術”

1.銷量徘徊不前，盈利表現尚可

長城汽車銷量已在100萬輛徘徊9年時間。2016年，長城汽車銷量實現107萬輛，首次突破100萬輛大關，2021年銷量為歷年最高，實現128萬輛，2024年銷量又回落至123.45萬輛。今年一季度，長城汽車累計銷量25.68萬輛，同比下滑6.73%。

但近五年，長城汽車凈利潤、銷售毛利率和銷售凈利率均呈上升趨勢，盈利能力表現較好。2024年，長城汽車歸母凈利潤實現126.92億元，遜于比亞迪，優于上汽和長安。此外，銷售毛利率和銷售凈利率均維持在行業均值以上，分別實現19.51%和6.28%。

2.盈利表現好的幾個原因

（1）產品結構優化，毛利率提升明顯

2020年～2024年，長城汽車在單車收入上提升明顯，主要是因為坦克、魏、皮卡等高毛利產品的銷量占比進一步提升，帶動了利潤大幅增長。2024年，長城汽車毛利潤實現394.5億元，較2020年翻了一番。

長城汽車子品牌中，坦克品牌在售車型價格在20萬元以上，2024年銷量實現23.2萬輛，同比增長43%，占到總銷量的18.8%；平均售價在25萬元以上的魏牌，全年累計銷量5.55萬輛，同比增長56.6%。

得益于銷量結構的改善，2024年，長城汽車單車平均售價為16.38萬元，同比提升2.24萬元，創下歷史新高，較2020年增長7.12萬元；2024年，單車利潤實現0.82萬元，同比提升0.31萬元。

但需要注意的是，長城汽車目前仍重度依賴SUV，銷量受SUV車型波動影響較大，皮卡近幾年也呈現下滑趨勢。2024年，SUV占總銷量的比例高達80%，皮卡銷量占比僅為14%。

今年一季度，長城汽車銷量出現下滑，原因就是細分品牌中，僅魏牌和皮卡品牌實現同比增長，魏牌同比增長38.69%，但僅有藍山一款走量車型，導致其提振銷量能力有限；皮卡品牌同比增長14.97%。哈弗品牌同比下滑了8.42%；坦克品牌同比下滑14.63%。

（2）海外銷量增長顯著，貢獻四成利潤

2021年開始，長城汽車出口量顯著增加，2023年出口銷量占比達到25.5%，毛利率達到26%，2024年出口量達到45.4萬輛，占比接近四成。從單車售價來看，2024年，長城汽車國內、國外單車售價分別為15.3萬元、17.7萬元，海外單車售價也較高。

海外銷量規模的快速擴張，直接推動長城汽車海外營收2024年實現802.59億元，同比增長51.11%，占總營收比重提升至39.69%，成為營收增長的核心驅動力之一。但受關稅、運輸及運營費用等影響，2024年長城汽車海外營業成本同比增長65.91%，導致毛利率下滑至18.8%。

目前，俄羅斯是長城汽車最賺錢的海外市場，且長城汽車在俄羅斯建有工廠，2024年產能為13.25萬輛，產能利用率高達165.61%。年報顯示，長城汽車在俄羅斯設立的子公司“俄羅斯哈弗汽車制造有限責任公司”2024年的凈利潤達13.4億元，是唯二對長城汽車凈利潤影響超過10%的子公司。另一家子公司是“諾博汽車系統有限公司”，2024年凈利潤為17.3億元。

（3）費用管控與成本優化釋放利潤空間

2024年，長城汽車銷售費用率（銷售費用/營業收入×100%）降至3.87%，管理費用率（管理費用/營業收入×100%）降至2.35%，合計節省費用約5.6億元，直接轉化為利潤。營業成本同比增長14.79%，低于營業收入增速，毛利率同比提升1.36個百分點至19.51%，成本管控能力較強。

此外，2024年長城汽車利潤暴增，還有一筆來自“其他收益”的收入。2024年，長城汽車“其他收益”較上年提高21.81億元，增幅高達144%，為歷年最高，占歸母凈利潤的38.47%?！捌渌找妗敝?，政府補助達到22億元，同比增長85%，進項稅額加計抵減增加近5倍。政府補助中汽車報廢補貼達到17.5億元，同比增長144%。

利潤增長背后的隱憂

1.研發投入不高，研發投入資本化率超過50%

相比于比亞迪、上汽等車企，長城汽車研發投入并不高，2022年研發投入為121.81億元，為近年來最高。2023年～2024年，長城汽車減少研發投入，2024年僅為104億元。

2018年，長城汽車開始進行研發投入資本化，并保持較高比例。2019年，研發投入資本化率為48.85%，為歷年占比最低，最高為2021年，研發投入資本化率高達63.95%。2022年，長城汽車資本化研發投入規模高達76.17億元，2023年～2024年，長城汽車研發投入總額和資本化比重下降，2024年資本化研發投入降至51.80億元。

將研發投入資本化有三個好處：

一是優化利潤。研發投入全部計入研發費用，當期就要扣除，將研發投入資本化，分攤至未來多個會計期間，可減少當期研發費用，提升利潤表現。

二是優化資產。研發投入資本化，可將支出計入“無形資產”，增加資產規模。長城汽車近幾年對新能源等領域進行研發投入，當研發項目集中落地時，資本化可避免費用突然激增對利潤的沖擊。

三是節稅。長城汽車年報中披露的稅收減免政策顯示，如果企業的研發費用形成了無形資產，從2023年1月1日起，將按照無形資產成本的200%在稅前攤銷，這顯著增加了應納稅所得額的扣除金額，從而有效降低企業稅負，優化現金流狀況。

也就是說，較高的資本化研發投入，一定程度上調節了長城汽車的利潤表現。以2022年為例，長城汽車所得稅前的利潤總額為88.07億元，如果當期資本化研發投入的76.17億元全部轉為費用，長城汽車利潤總額將減少至約12億元。

2.研發待攤費用值得關注

資本化研發投入成為“無形資產”后，雖不扣除當期利潤，但仍需在使用壽命內進行攤銷。長城汽車的攤銷年限是2～10年，年攤銷率為10%～50%。

財報顯示，長城汽車將資本化研發投入，幾乎全部轉化為“無形資產”項目中的“非專利技術”上，少部分轉化為“軟件及其他”中。這可從研發費用與費用化研發投入的差額與非專利技術攤銷金額的曲線重合度中推測得出。

2019年開始，長城汽車資本化研發投入開始進行攤銷，攤銷比例逐年上升。2019年，非專利技術攤銷費用為5.47億元，占研發費用的比重僅為18.83%，到2024年，非專利技術攤銷費用已經增長至40.32億元，占比達到43.43%。

長城汽車在2024年財報中提到，2024年末通過內部研發形成的無形資產占無形資產余額的比例為61.72%。2024年末，長城汽車無形資產余額為123.45億元，據此推算，2024年長城汽車內部研發形成的無形資產余額為76.19億元，未來每期將進行攤銷。此外，截至2024年12月31日，長城汽車符合資本化條件的研發項目開發支出余額還有123.37億元，未來將被攤銷或費用化。這兩方面在未來會對長城汽車的利潤造成一定壓力。

高資本化率的另一個隱患是，企業面臨著資產減值的風險：若資本化的研發項目失敗，相關資產需計提減值，將直接影響未來利潤。例如，若某資本化項目投入10億元后因技術過時終止，需一次性減值10億元，可能導致當年利潤驟降。

魏建軍的財技：強管控、由攻轉守

1.利息保障倍數下滑，有較大付息壓力

近三年，長城汽車在努力控制有息負債率。2022年，長城汽車有息負債率達到25.6%，2024年下降至15.82%。

同時，長城汽車利息費用呈現逐年上升趨勢，利息保障倍數逐年下滑，2023年利息保障倍數（注：利息保障倍數=息稅前利潤/利息費用，是衡量企業支付負債利息能力的關鍵指標。倍數越高，企業償還利息的能力就越強）僅為9.26。可以看出，長城汽車近年來采用杠桿經營，有較強的付息壓力。

2024年，長城汽車開始采取去杠桿策略，控制有息負債水平，優化資本結構。

2024年，長城汽車利息費用下降了6.4億元，利息保障倍數升至17.19，有息負債率則下降至15.82%。

2.應付票據及應付賬款周轉天數超過160天

2022年～2024年，長城汽車應付票據及應付賬款金額逐年上升，且在總負債中的占比一直處于高位，2024年占比達到57.36%，這意味著長城汽車非常依賴供應鏈融資來支持自身經營。

此外，2020年～2024年，長城汽車應付票據及應付賬款周轉天數，始終高于160天，2022年周轉天數一度超過200天。2023年以來，長城汽車采取更穩健的財務策略，試圖降低應付票據及應付賬款周轉天數，但2024年周轉天數仍保持在約164天。

一方面，超長的應付賬期策略意味著長城汽車過于占用供應商賬期，將資金壓力向上游轉移，有將經營風險和財務風險轉嫁給供應商的可能性。而過度拖長賬期，可能會引發供應商減產、斷供，進而反噬長城汽車的生產經營。

但另一方面，近五年長城汽車應付票據及應付賬款周轉天數均超160天，也說明其對產業鏈上游有較強的資金管控能力與議價能力，在營運中占據優勢。高毛利率車型占比提升，也能體現長城汽車的強議價能力。

從應付賬款賬齡結構來看，長城汽車98%以上的應付賬款賬齡都在一年以內，僅僅是合理利用商業信用延長付款周期，而極少長期拖欠供應商款項，表明企業仍能與供應商保持穩定健康的關系，仍屬于風險可控范圍。

2025年6月1日起施行的《保障中小企業款項支付條例》，要求大型企業付款周期不得超過60天，禁止強制接受商業匯票等非現金支付。這意味著，長城汽車需將應付票據及應付賬款周轉天數從164天降至60天。

以2024年為例，長城汽車應提前支付約504億元資金［應付票據及應付賬款×（164-60）/164］，而截至2024年末，長城汽車現金及現金等價物余額僅有272億元，短期現金流承壓顯著。若通過新增貸款填補提前付款缺口，可能進一步推升融資成本和利息支出，增加經營和業績壓力。

但長期來講，政策實施將提升全產業鏈穩定性，降低斷鏈風險，共同構建健康的行業生態，從而提升長城汽車的經營環境。

3.應收管理出色

2020年～2025年，長城汽車應收票據及應收賬款和周轉天數都呈現先升后降的趨勢，且在行業中處于較低水平。2024年，長城汽車應收票據及應收賬款周轉天數僅為17.61天。

這表明長城汽車在應收管理方面表現較為出色，對于產業鏈下游有較好的議價能力和控制力，能夠快速從產業鏈下游回收資金，提高資金利用效率。

應收賬款賬齡方面，長城汽車表現較為出色。這表明長城汽車能夠有效控制長期應收賬款風險，持續提升了應收賬款管理水平。

原因有兩個：一是長城汽車沒有為了擴張市場而盲目放寬信用政策，將應收賬款壞賬風險保持在較低水平；二是長城汽車在2024年不斷開拓直營渠道，直營銷量占比提升，不僅有利于控制應收賬款金額，也避免了經銷商管理混亂的局面。

去年4月，長城汽車發布旗下直營服務品牌“長城智選”，5月1日首批直營店正式開業。今年5月，魏牌CEO馮復之透露，長城智選在全國建成超過430家門店，覆蓋超110個城市。今年，門店數量計劃擴展至600家，覆蓋城市超200個。

從數據看，魏牌銷量明顯提升。1～6月，魏牌銷量達到3.4萬輛，同比增長73.6%，是長城旗下增速最快的品牌。

4.存貨余額有所改善

2020年～2022年，因戰略擴張和庫存積壓，長城汽車存貨余額和存貨周轉天數整體呈上升趨勢。2022年末，長城汽車存貨余額為223.7億元，占到汽車業務收入的18%。

2023年～2024年，長城汽車開始控制存貨水平，存貨余額和存貨周轉天數均有所改善。2024年末，長城汽車存貨余額占汽車業務收入下降至14.5%，但仍處于較高水平，未來仍需進一步控制存貨風險，避免過度擴張而加劇庫存積壓。

（本文所有分析均基于公開信息，不構成任何投資建議）