三只松鼠終止收購愛零食 線下擴張遇挫

日前，三只松鼠（300783.SZ）發布公告稱，自去年與湖南愛零食科技有限公司（以下簡稱“愛零食”）簽署《投資意向協議》以來，交易各方有序推進和落實本次交易的各項工作，開展洽談和磋商，但最終雙方就本次交易的部分核心條款未達成一致。經公司充分討論和審慎研究，決定終止本次收購事項。

核心標的收購告吹

回顧這場橫跨近8個月的收購交易，愛零食這家原本被外界寄予厚望的核心標的，結局卻有些出人意料。

2024年10月，三只松鼠宣布旗下子公司擬分別斥資不超過2億元、0.6億元和1億元，收購量販零售店愛零食、折扣超市愛折扣和乳飲企業致養食品的控制權或相關業務及資產。按照三只松鼠此前的說法，收購愛零食是為了共同拓展線下市場，愛零食也因其門店規模被視為核心標的。

愛零食于2020年在湖南長沙成立。今年6月初，愛零食門店數量超2000家。

在與愛零食達成初步合作意向后，去年11月，三只松鼠創始人章燎原在接受媒體采訪時表示，三只松鼠和愛零食簽訂協議前后不到兩個星期，“10天就把事情敲定了”。愛零食創始人唐光亮同樣表示，三只松鼠入局，有望在量販零食賽道中促成與鳴鳴很忙、萬辰集團“三分天下”的局面。

今年4月，三只松鼠發布公告稱，公司出資1.14億元取得與愛折扣合資公司的60%股權；同時，擬出資1295.66萬元取得了與致養食品合資公司的20%股權。上述兩家企業相繼完成工商變更登記，而原本最快進入“蜜月期”的愛零食卻遲遲未見進展。最終，此前迅速敲定的協議宣告終止。三只松鼠表示，公司將繼續圍繞既定戰略，尋求更多的發展機會。

線上依賴困局待解

專家稱，大手筆布局量販零食的表象之下，隱藏著三只松鼠對線上單一渠道依賴的焦慮。從營收結構來看，三只松鼠的業績較多依賴線上渠道，2019年營收的97%來自第三方電商平臺，雖后續對電商平臺的依賴有所下降，但目前線上營收占比仍接近七成。

去年11月，三只松鼠創始人章燎原明確表示，期望在未來兩三年內扭轉公司營收結構，將線上與線下占比從7∶3調整為5∶5。作出這一決定的背后，除了公司近年來反復提及的線上線下全渠道均衡發展戰略，也與線上渠道依賴所帶來銷售費用居高不下的隱憂息息相關。

在2021年銷售費用突破20億元的高峰之后，三只松鼠曾嘗試作出改變。2022年和2023年，公司一度大幅減少銷售費用中的平臺服務及推廣費，由此前每年超10億元降至9.79億元和7.77億元。但從結果來看，公司同期的營收分別為72.93億元和71.15億元，創下公司上市以來營收水平的新低。

2024年，三只松鼠因重回百億營收而備受市場關注，其中抖音渠道的增量功不可沒，貢獻營收21.88億元，同比增長81.73%。但與之相對應的，是公司銷售費用再度達到18.68億元，同比增長50.92%，遠超管理、財務及研發費用之和，其中平臺服務及推廣費占到12.24億元。對此，公司僅表示，銷售費用較同期變動較大，主要是由于銷售規模增長導致廣宣費上升。

在平臺成本攀升的背景下，依賴電商流量和營銷或非健康的商業模式。三只松鼠也曾在年報中坦言：“主流電商平臺流量邊際增量放緩，呈現去中心化，外部環境變化加速直播電商發展。”

門店戰略反復搖擺

值得一提的是，為了應對以量販零食和社區折扣超市為代表的線下零售業態對自身的沖擊，除了對外收購擴張，三只松鼠也曾嘗試建立自有線下門店體系，早在2019年就提出要在五年內實現“萬店計劃”。但因戰略的反復搖擺，其線下門店業務至今難有起色。

戰略的反復搖擺首先體現在三只松鼠對于自身門店的命名。從2022年到2024年，公司在年報中對于線下門店的描述經歷了“投食店和聯盟店”“社區零食店”以及“國民零食店和聯盟小店”三個版本。由此不難看出，在短短三年時間里，三只松鼠線下戰略的側重點就經歷了多輪變動。

除了名稱的變動，店鋪的頻繁關閉也反映出三只松鼠線下門店銷售體系難以穩定。僅2022年一年，公司關閉的門店數量高達549家。截至2024年底，線下門店累計開設333家，整體規模進一步下滑。盡管公司在年報中將這一情況解釋為對線下門店的主動優化，但從門店業務的營收情況來看，整體營收規模從2022年的超9億元下降至2024年的4.04億元，優化結果或許不盡如人意。

在零食行業從業者看來，線下生態的培育和打磨需要時間，放棄收購愛零食，意味著三只松鼠失去了在規模層面快速追趕上頭部梯隊的可能。

對于三只松鼠而言，今年是其創始人官宣的“重生之年”，從遞表港交所，到33個品牌齊發轉型大消費全品類，公司諸多布局的背后也對其供應鏈效率、品牌運營和品控提出了更高要求，戰略轉型能否實現仍有待時間檢驗。